在鮑威爾發表“比預期更鴿派”的講話導致標準普爾指數自 4 月以來首次收於 200 日均線上方後，昨日出現撕破臉皮的軋空股崩盤，任何評論員都很快認為股市的聖誕節提前到來。 但它做到了嗎，11 月最後一天的上漲是否只是簡單地推動了傳統上更為緩慢的 12 月熔化？
正如 TS Lombard 的 Skylar Montgomery Koning 在周三的一篇長文中解釋的那樣，“從歷史上看，股票表現優於年底。” 在左下角的圖表中，她顯示了標準普爾的平均和中值每月變化與 30 年可比值的比較——事實上， 標普指數在今年最後三個月的平均表現和中值表現往往優於大盤。 具體到 12 月的表現，股市反彈確實傾向於在聖誕節前的兩週獲得動力，這標誌著底部 25 個百分位的轉折點（儘管 2018 年 12 月的崩盤對許多交易者來說仍然生動）。 因此，聖誕老人集會假說有一些歷史證據。
然而，正如 Koning 所說，“重要的是要注意，除非有合理的解釋，否則可觀察到的模式毫無價值。”
可以肯定的是，季節性有一定的邏輯，並且存在許多對聖誕老人集會的吹捧解釋。 其一，風險資產往往與波動性呈反比關係。 在這個週期中，利率波動與股票方向性之間存在緊密的反比關係（見下頁左下圖）。 當然，由於今年市場基本上交易的是單因素模型（聯邦基金預期），因此這種關係是可以預期的； 但從長遠來看也是有意義的：正如 Koning 指出的那樣，“作為一名投資者，當風險資產不定期進行 2 個標準差變動時，我更願意配置風險資產。隨著市場參與者休假，市場收市和事件風險有限（即不確定性較小），你會預計波動性會下降”，這通常會發生，除非在一些非常引人注目的情況下……例如 2018 年 12 月令人難忘的短暫熊市。
此外，隨著時間的推移，股票會上漲：在標準普爾的歷史上，它的平均年回報率為 7%。 在沒有任何相反推動力的安靜假日市場中，股市傾向於恢復趨勢並逐漸上漲。 上週的感恩節假期就是一個很好的例子：美國市場休市一天半，數據公佈有限且許多假期休市，市場交易清淡，股市波動性下降，股市走高。 事實上，在發達市場股票市場中，日本和美國（均有全國感恩節假期）在 11 月的表現明顯優於大市。
波動確實會進入年底。 根據 TS Lombard 策略師在變化和水平基礎上觀察股票波動率的分析，歷史上的波動性在夏季和聖誕節假期前已經下降。 最終結果是夏季和 12 月的平均成交量較低（見左下圖）。 事實上，我們已經看到資產的波動性從 10 月中旬的峰值開始下降，儘管利率和外匯波動率仍處於歷史高位。
心理起了作用。 關於年底，同樣重要的是要注意基金經理是根據年度業績來評判的。 由於股市在年底臨近時有反彈的傾向， 虧錢的投資者有追漲的動力，而賺錢的投資者則更有可能結賬。 或者，在像 2022 年這樣的一年中，他們通過做空風險賺錢，隨著市場反彈，那些賺錢的人購買了上行風險敞口，以免損益流失到年底。 選項數據支持這一點： CBOE 看跌/看漲比率在 12 月大幅下降 （即，投資者想要更多的上行風險敞口與下行風險敞口——見右下圖）。
用戶當心——基本面占主導地位. 這裡的要點是幾個月內的分散是巨大的； 從歷史上看，10 月份觀察到的最高回報率為 +11%，而最低迴報率為 -22%。 此外，如上圖第一個圖表所示，平均數和中位數都表明，雖然季節性可以引導回報，但強大的基本面力量不僅可以抵消它。 和 一個典型的例子是 10 月份，平均回報率明顯低於中位數。 這是因為10月份歷史上曾出現過兩次風險資產崩盤：1987年的黑色星期一，美國股市單日跌幅超過20%； 雷曼倒閉發生在 2008 年 9 月中旬，但大部分股票下跌發生在 2008 年 10 月 (-17%)。 此外，聖誕老人集會的敘述存在三個絆腳石。
- 第一的： 股票表現看起來已經過頭了。 股市在 10 月至 11 月期間上漲了 10%——第四季度的漲幅中值為 5.5% （平均值為 4.3%）。 此外，當標準普爾指數反彈至 50 和 100 日均線上方時，它在技術上看起來很脆弱，因為它正走向 200 日均線。 此外，股市的上漲與近期美聯儲鷹派言論導致的利率波動性反彈形成鮮明對比（見上一頁左側圖表）。
- 第二： 年底有很多事件風險。 僅本週，我們就會看到鮑威爾的重要講話（在靜默期之前在布魯金斯學會發表講話）、美國核心 PCE 和一份就業報告，然後是周末的 OPEC 會議。 然後幾乎每個發達市場的中央銀行都會在兩週內報告。 此外，美聯儲今年最後一次會議前一天（12 月 14 日）將公佈美國 CPI， 我們將在其中獲得一組新的預測、點和市場支點敘述將接受測試。
- 第三：經濟衰退通常意味著較低的風險資產和較高的波動性。 正如 TS Lombard 經濟學家警告的那樣，利率市場和經濟學家告訴我們，我們正在走向衰退——自夏季以來，這一直是我們的基本情況。 我們在這裡涵蓋了風險資產的影響。 但同樣重要的是要注意，隨著經濟惡化進入衰退，不利情緒開始出現，事情往往變得非線性，加速放緩。 相應地，波動率往往從衰退開始前的半年開始上升，在衰退開始時達到峰值 （見下表）。
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